特变电工:特高压、多晶硅和工程业务值得期

    年报业绩符合预期:公司发布2012年年报,报告期内实现营业收入203.25亿元,同比增长11.89%,净利润9.81亿元,同比下滑20.22%,每股收益0.37元。业绩符合预期。
    输配电业务下半年好于上半年:输变电产业中变压器营业收入约90亿,同比基本持平;电线电缆业务营业收入46亿元,同比增长13%左右,主要是技术改造项目投产所致。变压器业务毛利率23.37%,同比下滑4个百分点,主要是市场竞争和原材料双重原因所致,不过下半年比上半年有明显好转。电线电缆毛利率则回升3个百分点。
    光伏业务拖累业绩,但大量系统集成是亮点:光伏业务方面,公司多晶硅产量3189吨,一期产能开足。系统集成451MW,逆变器产量315MW,增幅较大。新能源产业总计实现营业收入24.46亿元,同比下滑23%,主要是产品降价因素所致。毛利率仅5%,主要受多晶硅业务拖累,一期成本较高无法盈利,主要为二期1.2万吨产能积累经验。
    工程收入、订单量大增:工程施工业务收入达到20.7亿元,同比大幅增加89%,毛利率也稳重有升。2012年公司新签订单总计259亿元,年末在手订单263亿元,同比去年末176亿元有大幅增加。
    资产负债表有一定压力:管理和销售费用率均略有下滑,由于短期和长期债务达到100亿水平,尤其是长期借款增加较多,财务费用上升1亿元。此外,公司四季度大额计提了存货跌价准备和固定资产减值准备,全年资产减值损失约2.2亿,比去年增加近1.3亿,对净利润也有较大影响。公司资产负债率2012年末达到64.57%,账面现金108亿元,但付息债务总计也有100亿左右。在建工程大幅增加,主要是多晶硅二期产能,转固开始折旧之后对业绩也有一定压力。经营性现金流19亿,盈利质量良好,但投资活动现金流出51亿。
    今年大概率业绩改善:变压器业务方面,2012年四季度公司连续拿到两条特高压直流线路的订单,我们预计总金额在35-40亿元,大部分会在今年结算;光伏方面多晶硅二期产能二季度开始试生产,调试完毕满产之后煤电硅一体化带来的成本优势很可能带来盈利,而且公司在手电站路条丰富,也可带动逆变器销售;工程施工尤其是海外业务将继续较快增长。加上有在手订单的印证、大宗商品持续下跌减缓成本压力、资产减值后相对轻装上阵,我们认为公司低点已过,2013年值得期待。风险提示:多晶硅产能投放慢于预期、特高压产品交货慢于预期。